出品 | 虎嗅Pro 投研組

作者 | 陳悶雷

8月31日，并稱“家電雙雄”的美的與格力一同發(fā)布2020年上半年財報。數(shù)據(jù)顯示，美的在期內(nèi)實現(xiàn)營收1397億元，同比下滑9.5%，實現(xiàn)歸母凈利139億元，同比下降8.3%；反觀格力方面情況則要糟糕得多，營收實現(xiàn)706億元，同比大幅下滑28%，歸母凈利實現(xiàn)64億元，同比驟降54%。

作為國內(nèi)家電行業(yè)的兩家領(lǐng)頭企業(yè)，在疫情影響之下表現(xiàn)反差如此之大，首先與雙方產(chǎn)品矩陣有關(guān)。美的方面的產(chǎn)品線遠遠要比格力豐富，而僅憑空調(diào)一種大單品分攤風險能力太差，導(dǎo)致格力幾乎正面承受了所有疫情帶來的下行壓力。同時市場方面美的也有海外市場護身，格力的出海則相對一般，對國內(nèi)單一市場的高度依賴也導(dǎo)致其抗波動能力不強。

除此之外，美的的空調(diào)營收還在上半年首次超越了格力。這對前者自然是好事一樁，可對后者而言則就比較糟糕了，即使這不意味著格力最為核心業(yè)務(wù)的競爭力正在下滑，至少也是因疫情傷筋動骨。

資本市場方面這兩家公司的表現(xiàn)也與業(yè)績走勢基本一致。美的在8月31日報收70.54元，漲0.37%，較3月20日低點累漲50.09%，跑贏大盤（37.31%）與板塊（32.37%）；格力方面當天報收54.50元，下跌0.98%，同期累計漲幅僅有11%，遠遠不及股市整體表現(xiàn)，且公司股價處于持續(xù)且劇烈震蕩之中，表現(xiàn)著實不好。

在這動蕩不休的上半年，美的與格力的財報數(shù)字背后，又都講了一個怎樣的故事呢？

兩家公司在上半年的營收端表現(xiàn)如何？

2020年上半年，美的與格力的營收均受疫情影響出現(xiàn)了下滑，只是后者下滑幅度遠大于前者，導(dǎo)致營收差距迅速擴大，而在盈利能力上，格力也表現(xiàn)出了更明顯的趨弱走勢，而美的受到影響則十分有限。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

2020年1-6月，格力電器實現(xiàn)營業(yè)收入706.02億元，同比下降28.21%；歸母凈利63.62億元，同比下降53.73%，整體表現(xiàn)非常糟糕；美的集團實現(xiàn)營業(yè)收入1397億元，同比下降9.47%，歸母凈利139億元，同比下降8.29%，在疫情之中的表現(xiàn)明顯要比競爭對手好很多。

而且從利潤端看，可以發(fā)現(xiàn)格力的凈利潤下滑速度明顯大出營收下滑幅度，兩者差距非常大，而美的的這一問題卻并不明顯，營收與凈利基本保持同步波動，并未有特別明顯的背離出現(xiàn)。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

從具體數(shù)字看，美的在20H1的毛利率為25.56%，較19年末下降3.3個百分點，凈利率為10.12%，較去年年末居然逆上漲了超過1個百分點；而格力同組數(shù)據(jù)則為21.11%，較去年年末下滑足有7.75個百分點，凈利潤同樣下滑超過3個百分點降至9.24%。

（數(shù)據(jù)來源：公司公告）

兩者在盈利端截然不同的表現(xiàn)，首先與兩家公司的營收結(jié)構(gòu)存在一定關(guān)系。美的的主營業(yè)務(wù)主要有“暖通空調(diào)”、“消費電器”以及“機器人及自動化系統(tǒng)”三大部分，其中空調(diào)與消費電器的當期毛利率分別為24%和32%，而機器人業(yè)務(wù)雖然毛利率僅有19%，但其在總營收中占比很低，對整體毛利率的影響比較有限。

反觀格力方面，雖然制造業(yè)整體毛利率有28%，明顯高于美的，但占比高達28%的其他業(yè)務(wù)，即大宗原材料商品和零部件業(yè)務(wù)的毛利率居然只有2.63%，這實際上就是一個完全不能賺錢的業(yè)務(wù)，近200億的對利潤幾乎毫無貢獻，且由于空調(diào)業(yè)務(wù)的快速萎縮導(dǎo)致其在總營收中占比快速上升，最終結(jié)果就是我們所看到的毛利率大幅下滑。

而凈利率方面則除了受毛利率變動影響之外，也和根據(jù)疫情影響對費用投入進行調(diào)整有關(guān)。20H1，美的的期間費用率為14.59%，較19年數(shù)據(jù)大幅下降近4個百分點，而格力方面期間費用率則為11.61%，較此前下降幅度不足1.3個百分點。

可以看到美的為應(yīng)對疫情帶來的不確定性，主動收縮了銷售費用的投入，這使得公司的凈利潤不降反升，大大緩解了疫情對盈利能力的沖擊。這其實也不難理解，就空調(diào)業(yè)務(wù)來說，實際上上半年的主要問題在于無法入戶安裝，或相應(yīng)施工人員難以就位，這與防疫政策直接相關(guān)，都不是營銷手段可以解決的問題，盲目的進行宣傳顯然是白費力氣，因此可以說公司在特殊時期對費用進行大幅優(yōu)化的選擇相當聰明，也能看到結(jié)果相當不錯。

格力方面的變化則比較有限，期間費用投入僅有小幅度下降，當然這與公司原本的費用率不高也有關(guān)系，可能優(yōu)化空間已經(jīng)不大，但確實對緩解毛利率驟降帶來的影響沒有什么幫助。最終，在毛利率大幅下降，費用難以優(yōu)化的作用之下，格力在20H1的歸母凈利呈現(xiàn)遠快于營收的大幅下滑，盈利能力遭受重創(chuàng)。

美的為何頂?shù)米?？格力為何沒頂住？

兩家家電龍頭在上半年迥然不同的表現(xiàn)，究其原因就在于多元化程度相差甚遠，導(dǎo)致兩者的分擔風險能力差距很大，而格力最關(guān)鍵的空調(diào)龍頭地位也在報告期內(nèi)失去了。

（數(shù)據(jù)來源：公司公告）

美的的核心制造業(yè)分為三個部分，暖通空調(diào)，消費電器（包括廚房家電、冰箱、洗衣機、及各類小家電等）以及機器人及自動化，從上圖的同比變化可以看到消費電器業(yè)務(wù)受疫情影響最小。正是產(chǎn)品端的多元化，幫助公司成功度過了困難時期。

這其實也不難理解，雖然廚電、冰箱以及洗衣機這種大型電器疫情期間無法上門安裝，小家電行業(yè)卻在居家隔離期間受“宅經(jīng)濟”影響迎來一波快速上漲，對公司當期的業(yè)績大有裨益。機器人業(yè)務(wù)雖然下滑幅度較大，逼近21%，但整體規(guī)模較小，沒有很明顯地拖累公司整體業(yè)績。

除了產(chǎn)品的多元化，海外市場是上半年公司業(yè)績最大的依靠。從財報數(shù)據(jù)可以看到，美的20H1的海外營收達到618.34億元，營收為44.46%，較去年同期僅下滑0.44%，這對大家電行業(yè)來說是非常不錯的成績，也是公司緩解公司業(yè)績下滑的核心助力。

顯然多元化的市場在疫情之下為美的業(yè)績開辟了一道“緩沖帶”。眾所周知，Q1為國內(nèi)受疫情正面沖擊的階段，國民經(jīng)濟活動幾乎陷于停滯，然而彼時海外市場尚未進入最為嚴峻的防疫階段，經(jīng)濟活動并未見太多變化，美的的海外業(yè)務(wù)還能正常展開。而到了Q2，雖然海外開始深陷新冠泥潭，但國內(nèi)防疫效果初現(xiàn)，經(jīng)濟活動持續(xù)復(fù)蘇，內(nèi)需持續(xù)上升，公司又受益于這一過程，業(yè)績好轉(zhuǎn)。正是這種“疫情時間差”為美的分散了風險，避免受到疫情正面沖擊，以更合理的“落地姿勢”緩解沖擊。

而渠道的多元化同樣功不可沒。據(jù)全國家用電器工業(yè)信息中心數(shù)據(jù)顯示，2020年上半年國內(nèi)家電行業(yè)線上市場零售額規(guī)模1,524億元，同比增長3.7%，市場份額達到45.3%。而美的此前的“全面數(shù)字化、全面智能化”戰(zhàn)略幫助公司享受到了這一波紅利，公司在報告期內(nèi)的全網(wǎng)銷售規(guī)模超過430億元，增長超過30%，占內(nèi)銷比例49%。在線下渠道幾乎停擺，門店無法營業(yè)的大背景之下，美的通過向線上轉(zhuǎn)移規(guī)避了這一負面影響。

（數(shù)據(jù)來源：公司公告）

反觀格力，首先問題就是產(chǎn)品過于單一。公司的空調(diào)業(yè)務(wù)占比超過了59%，其他來自制造業(yè)的產(chǎn)品占比僅略高于12%，完全談不上多元化，這實際上也是公司一直以來的心病。只是還沒來得及做更進一步調(diào)整，格力不順利的多元化之路在這次疫情中就已經(jīng)成了公司最大的漏洞。

空調(diào)由于居家隔離導(dǎo)致無法入戶安裝，銷量驟降是必然結(jié)果，這并不令人意外，但與美的不同的就是格力沒有其他產(chǎn)品做保護，只能直接承受這一波沖擊。上半年高達48%，近乎腰斬的同比下滑幅度是格力H1業(yè)績難看的核心要素，而對于公司來說，除了靜待宏觀經(jīng)濟回暖之外并無太好辦法。

與美的相比，格力的市場也比較單一，極為依賴本土市場。報告期內(nèi)公司的外銷為118.93億元，同比下滑了14.24%，與美的不足1%的降幅差距明顯。雖然比本土46%的下滑還是要好上不少，但也足見公司在海外也沒討得太多便宜。

此外，格力的渠道多元化也并不是特別順利。格力在此前就已經(jīng)確定了與經(jīng)銷商共同持股的模式，且這種模式在電商崛起之前也確實非常行之有效，但在當下由于電商平臺會影響經(jīng)銷商利益，這就導(dǎo)致公司在試圖進入線上時遇到來自內(nèi)部相當程度的阻力。雖然自4月份以來，格力電器先后與各大平臺開展直播合作，董明珠本人也親自上陣，積極倡導(dǎo)線下專賣店與線上聯(lián)動，但具體成效并不清楚，公司也沒有告知，想來是沒有美的那么美觀的。

另一個對格力不太好的數(shù)據(jù)則是，本季度美的的空調(diào)營收數(shù)據(jù)首次超過格力，這一關(guān)鍵龍頭地位的失去對格力而言非常之糟糕，唯一優(yōu)勢項目也沒了優(yōu)勢那么此后公司如何與對手競爭，就真的是個不好回答的問題了。

庫存減得怎么樣了？

從數(shù)據(jù)看，雖然格力也在上半年積極促銷減庫存，甚至還為此犧牲了一些利潤，但效果并不明顯，存貨相較于19年底甚至還出現(xiàn)了增長，反觀美的方面則庫存壓力要明顯小得多。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

美的在報告期內(nèi)的庫存為217.15億元，周轉(zhuǎn)天數(shù)為47.08天，較去年年底數(shù)據(jù)均有所下降，表明公司在上半年的一系列去庫存措施取得了一些成效。

然而格力方面就相當不樂觀了，公司截止2020年6月末的庫存高達259億元，較19年末進一步出現(xiàn)了上升——這與公司近期去庫存的聲音完全背道而馳，而且存貨中主要就是產(chǎn)成品出現(xiàn)了近20億的上漲，表明滯銷是確實存在的。盡管4-6個月開展了轟轟烈烈的促銷活動，一波接一波的直播帶貨也未能減輕壓力。同時公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)大幅上漲，由55.31天達到了82.07天，存貨周轉(zhuǎn)率也僅有去年年底的三分之一左右，這說明格力的存貨管控出現(xiàn)了比較明顯的問題。

對于美的來說，這半年可能真的只是暫時的不能順利，可對于格力來說，麻煩顯然就大得多了。雖然董明珠仍然放出話說不會糾結(jié)于短期數(shù)據(jù)，可震天的戰(zhàn)鼓仍然不能掩蓋格力目前虛弱的現(xiàn)狀，這一次是真的有些“此誠危急存亡之秋也”的意思了。